“1+6+N”組織調整是阿里巴巴“24年來最重要的一次組織變革”，六大業(yè)務集團及業(yè)務公司可以獨立融資或獨立上市，意味著阿里的整體估值將得到大幅提升。
馬云回國、阿里巴巴宣布啟動“1+6+N”組織調整、具備條件的業(yè)務集團和公司將獨立上市……一系列有關阿里的消息在市場流傳，讓阿里巴巴股價反應積極，其美股股價自3月28日上漲至今已有19%。
“1+6+N”組織調整被稱之為阿里巴巴“24年來最重要的一次組織變革”，而在阿里的這次變革中，市場最關心的還是阿里六大業(yè)務集團及業(yè)務公司可以獨立融資或獨立上市一事，這意味著阿里的整體估值將得到重估。有研究人士樂觀判斷：“投資者接下來可能不再使用遠期市盈率等的估值框架，而開始使用‘分部加總’估值法，這意味著至少有100%的上漲空間?！?
“條件成熟一個，上市一個?！卑⒗锇桶投聲飨鍯EO張勇表示，希望阿里巴巴未來能夠長出若干個上市公司，過幾年繼續(xù)“生兒育女”，長出更多上市公司。
張勇的表述預示著阿里旗下的業(yè)務將更加獨立。據了解，此次變革中，各業(yè)務集團和業(yè)務公司分別成立董事會，實行各業(yè)務集團和業(yè)務公司董事會領導下的CEO負責制，意味著每個集團、公司都是自己生存下去的“第一責任人”，阿里從過去的對旗下業(yè)務人、財、事全面管理的統(tǒng)管模式轉向控股模式，以股東身份參與旗下各業(yè)務集團、業(yè)務公司董事會，行使股東權利、履行股東義務。
“阿里這艘巨輪發(fā)展到一定規(guī)模以后，勢必面臨管理崗位傳遞效率非常低、決策慢等大公司病的困擾?！苯洕鷮W家、財經金融評論家余豐慧對《紅周刊》表示，阿里此次設立各業(yè)務集團，在管理上能壓縮層級，通過直面市場獨立運營，效率會逐步提高。
阿里巨輪分拆下航，不只是解決“大”的問題，還與外部市場壓力變大不無關系。在過去幾年，涉嫌反壟斷遭巨額罰款，抖音電商強勢崛起，拼多多、京東搶食市場份額、互聯(lián)網紅利見頂?shù)纫幌盗行伦兓鶎Π⒗镄纬捎辛_擊。
“阿里此次組織變革確實是受到市場競爭環(huán)境的影響，例如，以淘寶、天貓為代表的中國商業(yè)增速開始放緩，抖音直播電商、京東、拼多多等競爭對手逐步壯大，進而造成競爭壓力加大。”IPG首席經濟學家柏文喜對《紅周刊》表示。
從業(yè)績來看，撐起阿里營業(yè)收入半壁江山的中國商業(yè)板塊收入增速已經明顯放緩。據今年2月23日發(fā)布2023財年三季報（自然年2022年第四季度財報）顯示，中國商業(yè)板塊（淘寶、天貓、淘特、淘菜菜、盒馬、天貓超市、高鑫零售、天貓國際及阿里健康等，以及包括內的批發(fā)業(yè)務）占據總營收的69%，其中，第四季度來自中國零售商業(yè)的收入為1657.65億元，同比下降1%。
對于商業(yè)板塊業(yè)務收入增速的放緩，阿里表示，主要由于消費需求減少、競爭持續(xù)，以及因為疫情，2022年12月供應鏈和物流受到影響，進而導致淘寶和天貓的線上實物商品GMV（剔除未支付訂單）同比錄得單位數(shù)下降。
從外部競爭來看，抖音、快手等短視頻平臺的崛起，讓直播帶貨正在蠶食傳統(tǒng)電商業(yè)務，另外，阿里雖然仍是電商領域的絕對霸主，但競爭對手京東、拼多多等電商平臺的強勢崛起，無疑對阿里的電商業(yè)務也形成挑戰(zhàn)。
電子商務交易技術國家工程實驗室研究員趙振營對《紅周刊》表示，隨著抖音等新的巨頭介入電子商務，給傳統(tǒng)電商帶來了嚴重的競爭壓力，GMV增速放緩，沉默用戶快速成長等都影響著企業(yè)財務報表和資本市場表現(xiàn)，“分拆在解決企業(yè)效率的同時，也可以避免夕陽業(yè)務表現(xiàn)不佳影響集團整體利益?！?
3月30日，阿里首席財務官徐宏在阿里電話會上表示，在所有的業(yè)務板塊和業(yè)務公司里，除了淘寶天貓商業(yè)集團之外，其他所有的業(yè)務集團和業(yè)務公司都會形成可獨立融資和分拆，未來會準備好一個上一個。
徐宏的表述意味著淘寶天貓業(yè)務商業(yè)集團作為阿里的“現(xiàn)金?！睒I(yè)務不在此次拆分上市之列，而其他的業(yè)務板塊和業(yè)務公司都有上市的可能性。那么，哪些業(yè)務會率先獨立上市呢？
從過去一年市場消息來看，盒馬、阿里云、Lazada都傳出要單獨上市的消息。其中，阿里云作為國內最早進入云計算市場的服務商最受市場期待。另外，一個明顯信號是，張勇已親自掛帥阿里云智能業(yè)務。
“阿里云可能會最先啟動IPO?！壁w振營認為，一方面經過過去幾年的高速成長，阿里云為自己IPO打下了良好的基礎，而另一方面隨著物聯(lián)網時代的到來，整個社會對AIOT的需求會呈現(xiàn)爆發(fā)式成長，云智能業(yè)務有著良好的市場預期。
阿里云已經實現(xiàn)盈利。在最新一季度財報中，阿里云季度營收在跨分部抵消前和抵消后分別為266.93億元和201.79億元，經調整后EBITA利潤為3.56億元，相比去年同期的1.34億元，同比增長166%。拉長時間線.68億元，5年增長456.9%。
阿里云在國內的市場份額可謂是當之無愧的霸主。據中商產業(yè)研究院數(shù)據顯示，國內2022年前四大云計算廠商分別為阿里云、華為云、騰訊云和百度智能云，占云服務客戶支出總額的79%。其中，阿里云排在第一位，在云基礎設施服務方面的客戶總支出占36%，遠超以19%的市場份額排名第二的華為云。
盒馬鮮生主打本地生活業(yè)務，今年1月，盒馬CEO侯毅在內部信中透露，2022年盒馬高速增長的同時，主力業(yè)態(tài)——盒馬鮮生已實現(xiàn)盈利。菜鳥也是阿里體系內增長最為迅速業(yè)務，阿里巴巴集團發(fā)布的2023財年三季度財報顯示，該季度抵消跨分部交易后，菜鳥營業(yè)收入同比增長27%，達到165.53億元，營收增速在整個阿里排名第一。
那么，一旦拆分上市，這些阿里系公司會選擇怎樣的上市地呢？對此，余豐慧判斷，阿里系公司會首選港交所，因為港交所開放程度比較高，且門檻相比A股要低。
趙振營判斷，從目前政治經濟形勢來看，阿里云上市的可能會選擇香港或國內A股，而歐洲和新家坡市場也可能是其備選方案之一。
阿里宣布拆分消息后，市場反應積極。3月28日，阿里巴巴美股股價上漲了14.3%，創(chuàng)出近9個月來最大單日漲幅。那么，除了股價的上漲，阿里旗下業(yè)務部門拆分上市后對母公司影響究竟有多大呢？
從估值角度看，分拆上市對阿里現(xiàn)有的估值或有一定的正向作用。早在2020年投資者日期間，時任阿里巴巴集團CFO武衛(wèi)曾公開表示，“根據分類加總估值法，市場對阿里巴巴集團總體業(yè)務中的諸多業(yè)務板塊并未賦予應有的價值，無論是核心商業(yè)中的新業(yè)務，還是云計算，以及在被投資公司中的股份價值，這些并沒有計入阿里當前應有的市值內?！?
據了解，阿里作為業(yè)務復雜的多元化企業(yè)，在估值時會用分部估值法，但這類企業(yè)會受到多元化折讓的影響，多元折射會造成股票價格在市場上會有折價，而企業(yè)分拆后，子公司價值得到重估，這將大幅增加阿里的整體估值。
“阿里目前肯定被低估了?！焙秃鲜讋?chuàng)香港董事總經理陳達對《紅周刊》表示，首先對于一個復合業(yè)務的巨無霸公司而言，在股東層面去解鎖價值是個世紀難題，對大型控股集團，常識是會用各業(yè)務分部加總法（sum-of-the-parts valuation）；但在市場行云流觴的時候對其不停調整預期與動態(tài)估值，很整體也很粗糙。如果未來盒馬、釘釘、阿里云，這些公司都能單獨上市，阿里集團本身的價值將進一步解鎖，想象空間將會更大。
對于阿里的估值問題，國金證券在2020年曾將阿里巴巴的各個業(yè)務作出估值分析，其采用分部估值法（SOTP）對公司給出的估值數(shù)據顯示，核心商業(yè)交易市場（淘寶天貓+國內批發(fā)）得到估值38781億元；新零售（包括盒馬、銀泰等），得到估值842億元；Lazada得到持股估值377億元，本地生活（餓了么+口碑）得到估值1011億元；菜鳥得到阿里持股估值1223億元；阿里云得到估值2836億元。
“今年以來，互聯(lián)網市場利好消息不斷，增長勢能重新釋放，阿里等多元化企業(yè)通過拆分，對于投資者而言，可以獨立去評估，吸引投資者更多的資金，拆分出來的企業(yè)也可以獲得更高估值?！睂Ｗ⒏酃裳芯康陌倩葑C券策略師岑智勇對《紅周刊》如是分析。
中國數(shù)實融合50人論壇副秘書長、數(shù)字經濟智庫首席研究員胡麒牧也表示，阿里宣布組織變革后，市場已經給出了積極反應，“投資者接下來可能不再使用遠期市盈率等的估值框架，而開始使用“分部加總”估值法，這意味著阿里至少有100%的上漲空間。”
瑞穗證券在近期發(fā)布的研報中也提出，將根據新業(yè)務部門使用“分部加總”估值法為阿里巴巴估值。瑞穗證券給出的阿里巴巴目標價為190美元，若按照最新的102.7美元股價測算，意味著阿里股價有80%的上漲空間。
企業(yè)分拆上市，今年已經成為一種潮流。3月30日，京東在港交所發(fā)布公告，擬分拆京東工業(yè)和京東產發(fā)并于香港聯(lián)合交易所有限公司主板獨立上市。3月28日晚間，南方航空披露公告表示，擬將控股子公司南方物流分拆至上交所主板上市。此外，中國聯(lián)通信立泰?？低暱苽愃帢I(yè)沃爾核材等均披露將拆分子公司上市的消息。
在趙振營看來，今年企業(yè)分拆上市熱潮興起，主要有兩方面原因：政策面上隨著我國資本市場改革不斷深化且步伐加快，上市公司在境內分拆子公司上市獲得政策支持。2022年1月，證監(jiān)會發(fā)布《上市公司分拆規(guī)則（試行）》，整合了境內外分拆上市規(guī)則，統(tǒng)一和完善境內外監(jiān)管要求。當前境內分拆上市機制不斷完善，配套政策持續(xù)出臺，助力企業(yè)實踐多元化資本運作。另一方面，隨著疫情結束，中國經濟發(fā)展開始再次進入快車道，而國際經濟走勢并不樂觀，國際資本介入中國市場的趨勢日益明顯，為企業(yè)的分拆上市提供了一定的資金支持。
柏文喜認為，一方面，分拆上市有助于被分拆業(yè)務板塊借助資本市場凝聚資源，進而獨立發(fā)展做大做強，并通過合并報表來支持母公司增厚業(yè)績和推動規(guī)模增長；另一方面，通過分拆上市在提升子公司流動性的同時，也可以推動母公司流動性的提升，從而促進母公司股價與市值的成長，此外也能和母公司形成資本策應與聯(lián)動關系。
然而值得注意的是，分拆上市雖然可以讓母公司更具潛力的業(yè)務得到更高的估值水平，但也要警惕分拆所帶來的問題，如果拆分不當，子母公司間難以實現(xiàn)徹底切割的關聯(lián)關系以及造成母公司空心化風險。
在關聯(lián)關系上，以阿里系公司為例，菜鳥、阿里云等業(yè)務作為內部孵化出來的業(yè)務集團，其內生價值就是它的網絡協(xié)同效應，一旦分拆上市，如何處理好與阿里系之間的關聯(lián)關系是必須面對的問題。
柏文喜認為，阿里系分拆上市的難點主要是如何解決與阿里自身的關聯(lián)交易和同業(yè)競爭問題，而分拆上市除了有助于被分拆業(yè)務的做大做強從而推動阿里合并報表增厚業(yè)績之外，也有助于在提升阿里的流動性基礎上推動阿里市值和股價的成長。
在余豐慧看來，一旦拆分上市，母公司對于子公司掌控力、關聯(lián)性都會減弱，因為勢必要引入戰(zhàn)略投資者和其他股東，也將派入其他董事。因此，阿里集團如何控股，如何處理好與上市公司的關系是不得不面對的新問題。
對于母公司“空心化”風險問題，證監(jiān)會也曾提出，對分拆上市試點中發(fā)現(xiàn)的虛假信息披露、內幕交易、操縱市場，尤其是利用分拆上市進行概念炒作、忽悠式分拆等違法違規(guī)行為加大打擊力度。
中天科技分拆子公司上市“流產”就是一個很好例證，3月19日晚間，中天科技發(fā)布公告稱，鑒于中天科技海纜在中天科技股份主營業(yè)務結構中的重要性，根據自身經營情況及未來業(yè)務戰(zhàn)略定位，出于對上市公司可持續(xù)發(fā)展的推動及全體股東的利益保護，公司統(tǒng)籌安排業(yè)務發(fā)展和資本運作規(guī)劃，經過與相關各方充分溝通及審慎論證，決定終止本次中天科技海纜股份有限公司（下稱“中天海纜”）分拆上市事項。
胡麒牧表示，隨著經濟恢復，企業(yè)融資需求增加，從業(yè)務發(fā)展的角度看，很多上市公司業(yè)務已經可以獨立循環(huán)，分拆上市其實有利于進一步資源聚焦。如果母公司只是作為一個持股平臺存在，則確實存在空心化風險，但是如果母公司是在不斷孵化新的業(yè)務，然后將成熟業(yè)務分拆出來上市，這樣母公司是不會存在空心化風險的，反倒是發(fā)揮了一個創(chuàng)新策源地和產業(yè)發(fā)動機的作用。
