在本文中，猛獸財(cái)經(jīng)將圍繞：馬云在這個(gè)時(shí)候回國(guó)的意義、阿里巴巴拆分為六大業(yè)務(wù)集團(tuán)、為什么張勇將阿里巴巴拆分為六大集團(tuán)對(duì)投資者有利、拆分后阿里巴巴各個(gè)集團(tuán)業(yè)務(wù)的估值分析、阿里巴巴的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)、盈利能力分析、資產(chǎn)配置分析、阿里巴巴值得投資的理由、阿里巴巴目前面臨的風(fēng)險(xiǎn)等方面對(duì)阿里巴巴進(jìn)行一個(gè)全方位的分析。
3月26日，有媒體報(bào)道，曾現(xiàn)身日本、泰國(guó)等地的阿里巴巴集團(tuán)創(chuàng)始人馬云，在杭州露面。一名網(wǎng)友拍到疑似馬云出現(xiàn)在一輛行駛在杭州文一路隧道的豐田考斯特車上，隨即馬云回國(guó)的傳言便開始在網(wǎng)絡(luò)上流傳。后續(xù)，有媒體向相關(guān)人士確認(rèn)，照片中的男子正是馬云，與他一同出現(xiàn)在車上的還有阿里巴巴董事會(huì)主席兼首席執(zhí)行官?gòu)堄?、阿里巴巴集團(tuán)資深副總裁邵曉鋒。
3月27日，馬云回國(guó)的消息被進(jìn)一步證實(shí)，“馬云已回國(guó)”的話題還沖上了微博熱搜。在云谷教育發(fā)布的一張照片中，馬云身穿一件白色休閑衛(wèi)衣，和另外幾人一同圍坐在一幢建筑旁的長(zhǎng)桌邊，幾人交談甚歡。根據(jù)云谷教育官方發(fā)布的文章，馬云參觀了一年級(jí)學(xué)生的課堂和陶藝教室，并跟校園長(zhǎng)們開會(huì)。馬云一開口就是金句，ChatGPT這一類技術(shù)已經(jīng)對(duì)教育帶來挑戰(zhàn)，但是ChatGPT這一類技術(shù)只是AI時(shí)代的開始。我們要用人工智能去解決問題，而不是被人工智能所控制，雖然人的體力、腦力比不過機(jī)器，但機(jī)器只有“芯“，而人有“心”。
猛獸財(cái)經(jīng)認(rèn)為，馬云在這個(gè)時(shí)間段返回國(guó)內(nèi)，這是一個(gè)積極的信號(hào)，這有助于改善中國(guó)民營(yíng)企業(yè)在經(jīng)歷了前所未有的監(jiān)管后的商業(yè)情緒。因?yàn)橹袊?guó)民營(yíng)企業(yè)仍因過去兩年的監(jiān)管而傷痕累累，以及在新冠疫情封鎖期間，由于消費(fèi)者信心和房地產(chǎn)市場(chǎng)的崩潰更是雪上加霜。然而，馬云的回歸在很大程度上只是象征性的，預(yù)計(jì)不會(huì)幫助提升阿里巴巴（BABA）近期的收入和盈利能力。盡管如此，但其回歸確實(shí)有助于向投資者描繪一種更為積極的前景，即政府渴望讓民營(yíng)企業(yè)恢復(fù)信心和更快的恢復(fù)。比如網(wǎng)信辦在3月28日推出的“清朗·優(yōu)化營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)環(huán)境 保護(hù)企業(yè)合法權(quán)益”專項(xiàng)行動(dòng)，就是例子，該行動(dòng)旨在嚴(yán)厲打擊網(wǎng)上惡意損害企業(yè)和企業(yè)家形象等聲譽(yù)的違法違規(guī)行為。另外一方面，全面解除疫情限制后，國(guó)內(nèi)企業(yè)的復(fù)蘇是不平衡的。
據(jù)彭博社報(bào)道，今年1月至2月，中國(guó)的工業(yè)利潤(rùn)同比下降了22.9%。所以，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)剛剛開始的復(fù)蘇仍面臨著“高于預(yù)期的失業(yè)率”的挑戰(zhàn)，而房地產(chǎn)市場(chǎng)依然疲軟，出口方面也不溫不火更是雪上加霜。政府已經(jīng)強(qiáng)調(diào)，預(yù)計(jì)消費(fèi)將成為2023年推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)鍵基石。盡管經(jīng)濟(jì)學(xué)家的普遍預(yù)期為5.3%，但國(guó)家規(guī)劃部門已將GDP增長(zhǎng)目標(biāo)設(shè)定為5%了。因此，作為中國(guó)最大的電子商務(wù)平臺(tái)，阿里巴巴的角色將有助于推動(dòng)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)復(fù)蘇（因?yàn)樽罱南M(fèi)支出數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)的消費(fèi)品牌已經(jīng)出現(xiàn)了需求激增，華爾街的預(yù)測(cè)也顯示，阿里巴巴在2023財(cái)年的收入將增長(zhǎng)2.6%。2024財(cái)年的收入增長(zhǎng)將達(dá)到10.7%。），所以，馬云此時(shí)的回歸也有助于提升投資者和民營(yíng)企業(yè)的信心。
3月28日，阿里巴巴集團(tuán)董事會(huì)主席兼首席執(zhí)行官?gòu)堄掳l(fā)布全員信，宣布啟動(dòng)“1+6+N”組織變革，將公司拆分為六大業(yè)務(wù)集團(tuán)和多家業(yè)務(wù)分公司。在阿里巴巴集團(tuán)之下，將設(shè)立阿里云智能、淘寶天貓商業(yè)、本地生活、菜鳥、國(guó)際數(shù)字商業(yè)、大文娛等六大業(yè)務(wù)集團(tuán)和多家業(yè)務(wù)公司。業(yè)務(wù)集團(tuán)和業(yè)務(wù)公司分別成立董事會(huì)，實(shí)行各業(yè)務(wù)集團(tuán)和業(yè)務(wù)公司董事會(huì)領(lǐng)導(dǎo)下的CEO負(fù)責(zé)制，阿里巴巴集團(tuán)全面實(shí)行控股公司管理。在公開信中，張勇稱未來，具備條件的業(yè)務(wù)集團(tuán)和公司，都將有獨(dú)立融資和上市的可能性”。
猛獸財(cái)經(jīng)認(rèn)為，這一舉措這可能會(huì)進(jìn)一步釋放阿里巴巴的價(jià)值，對(duì)股東來說也是一個(gè)非常有利的舉措。最重要的是，這樣做還可能降低阿里巴巴未來面臨的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)對(duì)這一消息的反應(yīng)也非常積極，截止撰寫本文時(shí)阿里巴巴的股價(jià)已經(jīng)上漲了15%。盡管如此，阿里巴巴目前的股價(jià)仍遠(yuǎn)低于其1月份的高點(diǎn)，因?yàn)樵诓鸱窒鞒鲋?，阿里巴巴的股價(jià)在過去兩個(gè)多月內(nèi)一直在大幅下跌。華爾街分析師也非?？春冒⒗锇桶偷牟鸱?，并稱贊阿里巴巴此舉被視為對(duì)股東友好，因?yàn)樗梢葬尫虐⒗锇桶碗[藏的價(jià)值，同時(shí)可能降低風(fēng)險(xiǎn)。
與中國(guó)的一些其他大型科技公司一樣，阿里巴巴是一家活躍于不同行業(yè)的公司。然而，阿里巴巴旗下的業(yè)務(wù)并不都處于同一階段，有些業(yè)務(wù)很賺錢，但增長(zhǎng)緩慢，而另一些業(yè)務(wù)則增長(zhǎng)迅速，但目前尚未盈利。當(dāng)所有這些業(yè)務(wù)都被歸為一個(gè)實(shí)體時(shí)，一些人認(rèn)為該公司是萬(wàn)事通，卻什么都不精通。喜歡成長(zhǎng)型投資的投資者可能會(huì)避開阿里巴巴，因?yàn)樗囊恍I(yè)務(wù)增長(zhǎng)緩慢，而價(jià)值投資者可能也會(huì)避開阿里巴巴，因?yàn)樗恍I(yè)務(wù)尚未盈利，所以，這種情況就增加了投資者對(duì)阿里巴巴未來盈利前景的不確定性。
同樣，一些投資者可能希望投資與中國(guó)消費(fèi)者支出有關(guān)的公司，比如阿里巴巴的電子商務(wù)業(yè)務(wù)，但同樣的投資者可能會(huì)把阿里巴巴的其他業(yè)務(wù)，比如云計(jì)算業(yè)務(wù)，視為拖累公司業(yè)績(jī)的包袱。與此同時(shí)，其他投資者可能更愿意投資于中國(guó)的云計(jì)算業(yè)務(wù)，而對(duì)涉足數(shù)字媒體和娛樂不感興趣。而將公司拆分為不同的業(yè)務(wù)集團(tuán)后，阿里巴巴為投資者創(chuàng)造了一個(gè)新選擇，投資者可以更容易地投資于他們最喜歡的業(yè)務(wù)。成長(zhǎng)型投資者將能夠選擇投資阿里巴巴增長(zhǎng)最快的業(yè)務(wù)進(jìn)行投資，而價(jià)值型投資者則可以選擇投資公司當(dāng)前形式下增長(zhǎng)較慢、但利潤(rùn)更高的業(yè)務(wù)。
在這六大業(yè)務(wù)集團(tuán)中（阿里云智能、淘寶天貓商業(yè)、本地生活、菜鳥、國(guó)際數(shù)字商業(yè)、大文娛）投資者也非常清楚未來會(huì)有哪些公司上市。一旦拆分，包括淘寶和天貓?jiān)趦?nèi)的核心電子商務(wù)業(yè)務(wù)將是最重要、最有價(jià)值的業(yè)務(wù)之一。畢竟，核心的電子商務(wù)業(yè)務(wù)是阿里巴巴大部分利潤(rùn)的來源。由于中國(guó)中產(chǎn)階級(jí)的穩(wěn)步擴(kuò)大，消費(fèi)者支出的不斷增長(zhǎng)，阿里巴巴電子商務(wù)業(yè)務(wù)的整體增長(zhǎng)前景將繼續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。其他業(yè)務(wù)，比如未來的阿里云智能集團(tuán)，卻有著更為明顯的增長(zhǎng)前景，因?yàn)橹袊?guó)的云計(jì)算市場(chǎng)規(guī)模仍然很小，但增長(zhǎng)很快。
因此，云計(jì)算業(yè)務(wù)應(yīng)該會(huì)有一個(gè)更快的增長(zhǎng)速度，但另一方面，它可能不會(huì)在短期內(nèi)產(chǎn)生利潤(rùn)。根據(jù)阿里巴巴最新的財(cái)報(bào)，云計(jì)算業(yè)務(wù)在最近一個(gè)季度虧損了15億元人民幣，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為-7%。相比之下，電子商務(wù)業(yè)務(wù)同期的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為530億元人民幣，按當(dāng)前匯率計(jì)算約為80億美元，年化利潤(rùn)超過300億美元。我們自己雖然不會(huì)投資一些快速增長(zhǎng)但不盈利的公司，但還是有一些投資者喜歡這樣做的，因?yàn)橹袊?guó)的云計(jì)算市場(chǎng)正在經(jīng)歷快速增長(zhǎng)。
據(jù)麥肯錫預(yù)測(cè)，中國(guó)的云計(jì)算市場(chǎng)規(guī)模將從2021年的320億美元擴(kuò)大到2025年的900億美元，這意味著這一行業(yè)在短短四年時(shí)間里就增長(zhǎng)了180%。關(guān)注增長(zhǎng)的投資者可能會(huì)對(duì)這種增長(zhǎng)故事感興趣。由于阿里云在最近一個(gè)季度創(chuàng)造了約30億美元的收入，折合成年率約為120億美元，我們認(rèn)為僅這一業(yè)務(wù)的價(jià)值就可能達(dá)到1000億美元左右，考慮到微軟(MSFT)等同行的銷售倍數(shù)僅為10倍，8倍的銷售倍數(shù)對(duì)于阿里巴巴的云計(jì)算業(yè)務(wù)來說似乎并不過分。當(dāng)然，微軟是盈利的，但另一方面，微軟并不是一個(gè)純粹的云計(jì)算公司。即使市場(chǎng)決定阿里巴巴的云計(jì)算業(yè)務(wù)的銷售倍數(shù)僅為5倍，這也將使其估值達(dá)到600億美元，相當(dāng)于阿里巴巴整個(gè)公司當(dāng)前市值的四分之一。
規(guī)模較小的阿里巴巴子公司的估值很可能會(huì)更低，因?yàn)橄鄬?duì)于更有前景的云計(jì)算業(yè)務(wù)，市場(chǎng)對(duì)未來物流業(yè)務(wù)的需求可能不會(huì)那么明顯。不過，數(shù)字媒體和娛樂、智能物流以及以服務(wù)為中心的業(yè)務(wù)(包括地圖公司高德地圖、外賣服務(wù)公司餓了么)仍有一定價(jià)值。
如果我們假設(shè)阿里巴巴的云計(jì)算業(yè)務(wù)的估值為800億美元，銷售倍數(shù)為6.7倍，而不專注于云計(jì)算或電子商務(wù)的其他四個(gè)業(yè)務(wù)的總估值為200億美元，那么電子商務(wù)業(yè)務(wù)目前的隱含價(jià)值為1550億美元，這是其股價(jià)在周二上漲15%的原因，對(duì)于一家即使在假設(shè)沒有增長(zhǎng)的情況下也能產(chǎn)生300億美元左右營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的公司來說，這個(gè)數(shù)字似乎太低了。因此，我們相信，阿里巴巴的拆分將釋放出巨大的價(jià)值，未來六大集團(tuán)公司的總價(jià)值也將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過阿里巴巴目前在美股2550億美元的市值。
將公司拆分對(duì)投資者來說還有另外一個(gè)好處，比如，有一些投資者一直在避開阿里巴巴，因?yàn)樗麄冋J(rèn)為阿里巴巴存在監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。但猛獸財(cái)經(jīng)相信，當(dāng)公司被拆分為六家不同的公司時(shí)，這些風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該會(huì)下降。畢竟，當(dāng)阿里巴巴的不同業(yè)務(wù)分離后，監(jiān)管機(jī)構(gòu)將更難證明阿里巴巴是一家擁有過多市場(chǎng)影響力的主導(dǎo)企業(yè)集團(tuán)。例如，喜歡投資阿里巴巴云計(jì)算業(yè)務(wù)的投資者也不必?fù)?dān)心數(shù)字娛樂領(lǐng)域潛在的監(jiān)管問題，等等。簡(jiǎn)而言之，一旦阿里巴巴完成拆分后，它的規(guī)模也不會(huì)那么大了，也就不會(huì)成為監(jiān)管機(jī)構(gòu)的目標(biāo)。
阿里巴巴最近發(fā)布了其2022年12月季度財(cái)報(bào)。在我們看來，其2022年季度業(yè)績(jī)相當(dāng)穩(wěn)定，特別是考慮到挑戰(zhàn)。正如阿里巴巴董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官?gòu)堄滤?“盡管受新冠肺炎疫情的影響，需求疲軟，供應(yīng)鏈和物流中斷，但我們?nèi)匀粚?shí)現(xiàn)了穩(wěn)健的季度業(yè)績(jī)?！?
雖然阿里巴巴在過去幾年遭遇了嚴(yán)重的利潤(rùn)壓力，原因是一系列因素，包括監(jiān)管收緊、運(yùn)營(yíng)成本上升以及新冠肺炎導(dǎo)致的消費(fèi)者需求疲軟等，如下面兩張圖表所示。第一張圖顯示了其近年來的已動(dòng)用資本回報(bào)率，重點(diǎn)顯示了2022年。如我們所見，該公司的盈利能力嚴(yán)重受損，根據(jù)其2022年財(cái)報(bào)，其已動(dòng)用資本回報(bào)率已經(jīng)從2022年第一季度的近97%回落到了64%。第二張圖摘自該公司去年12月的財(cái)報(bào)，顯示到2021年底，該公司的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率已經(jīng)下將到了3%。
盡管如此，在這些強(qiáng)勁阻力下，阿里巴巴的盈利能力依然很強(qiáng)勁，而且已經(jīng)出現(xiàn)了正在轉(zhuǎn)變的跡象。如下圖所示，其當(dāng)前的已動(dòng)用資本回報(bào)率為64%，與FAAMG相當(dāng)。此外，該公司的利潤(rùn)率也在過去一年實(shí)現(xiàn)了大幅提高。如上圖所示，其營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率已從2021年12月季度的3%提高至最近報(bào)告期內(nèi)的14%。與此同時(shí)，調(diào)整后的EBITDA利潤(rùn)率也從2021年12月的21%擴(kuò)大到了最近報(bào)告期內(nèi)的24%。
歷史上，阿里巴巴一直保持著強(qiáng)勁的財(cái)務(wù)狀況。然而，由于其對(duì)“共同富?！钡木杩?、高稅率、罰款和監(jiān)管變化，其財(cái)務(wù)狀況在一定程度上有所削弱。盡管如此，在截至2022年12月31日的九個(gè)月里，阿里巴巴的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流依然還有244億美元，這為上述承諾(以及投資和融資義務(wù)的現(xiàn)金義務(wù))提供了更好的背景。與此同時(shí)，該公司在其賬簿上保持著大量現(xiàn)金頭寸。目前的現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物總額為753億美元左右。它的債務(wù)水平也相對(duì)較低(總計(jì)277億美元)，因此有相當(dāng)大的凈現(xiàn)金頭寸?？偠灾?，這些數(shù)字轉(zhuǎn)化為每股約10.9美元的現(xiàn)金頭寸，約占其當(dāng)前股票的13.1%。
（1）監(jiān)管機(jī)構(gòu)和大型科技公司之間的關(guān)系已經(jīng)緩和。近年來，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)大型科技公司進(jìn)行了多次反壟斷審查，但鑒于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)陷入困境以及新冠肺炎疫情造成的影響，已經(jīng)有跡象表明，監(jiān)管機(jī)構(gòu)現(xiàn)在更專注于讓企業(yè)恢復(fù)增長(zhǎng)。例如，螞蟻集團(tuán)最近已經(jīng)獲得了監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)，將籌集15億美元資金，以進(jìn)一步擴(kuò)大其消費(fèi)者業(yè)務(wù)。（2）與新冠肺炎疫情相關(guān)的逆風(fēng)已經(jīng)開始減弱了。阿里巴巴首席財(cái)務(wù)官?gòu)堄卤硎荆词乖谛鹿谝咔榈奶魬?zhàn)下，由于過去努力提高運(yùn)營(yíng)效率和優(yōu)化成本，公司的利潤(rùn)增長(zhǎng)也一直很強(qiáng)勁。與此同時(shí)，阿里巴巴的凈現(xiàn)金狀況依然很健康，猛獸財(cái)經(jīng)認(rèn)為一旦宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境得到改善，阿里巴巴現(xiàn)金流將繼續(xù)實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)。（3）阿里巴巴目前的股價(jià)非常便宜。例如，它調(diào)整后市盈率為11.5倍，賬面價(jià)值的1.5倍，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為9.5倍。以科技股的標(biāo)準(zhǔn)衡量，這些市盈率非常低。
?。?）未來應(yīng)該會(huì)恢復(fù)增長(zhǎng)。去年阿里巴巴股價(jià)下跌的原因之一是，這家此前高增長(zhǎng)的公司失去了增長(zhǎng)。這考驗(yàn)了股東的耐心，但現(xiàn)在我們有充分的理由相信阿里巴巴的增長(zhǎng)將再次加速。因?yàn)樵诘谒募径龋袊?guó)已經(jīng)全面解除了對(duì)新冠疫情的限制，這些限制抑制了企業(yè)的盈利，所以中國(guó)的電子商務(wù)公司和其他領(lǐng)域的企業(yè)一起受到了傷害，持有阿里巴巴股票的股東也度過了一段艱難的時(shí)期，但隨著經(jīng)濟(jì)重新的開放，阿里巴巴的增長(zhǎng)潛力將重新顯現(xiàn)。
猛獸財(cái)經(jīng)認(rèn)為阿里巴巴目前面臨的風(fēng)險(xiǎn)包括競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。阿里巴巴在競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)開展業(yè)務(wù)，包括電子商務(wù)、云計(jì)算和數(shù)字支付業(yè)務(wù)?，F(xiàn)有的和潛在的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手可能會(huì)破壞它的商業(yè)模式，或者在價(jià)格上與其競(jìng)爭(zhēng)，給它的利潤(rùn)率帶來壓力。盡管中國(guó)全面解除了對(duì)疫情的限制，但仍不確定客戶需求能以多快的速度恢復(fù)。最后，阿里巴巴在多個(gè)國(guó)家開展業(yè)務(wù)，可能面臨與地緣政治緊張局勢(shì)有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，特別是美國(guó)和中國(guó)之間的貿(mào)易緊張局勢(shì)以及俄羅斯/烏克蘭地區(qū)的政治不穩(wěn)定。
