卓勝微(300782)：模組化布局和濾波器自建驅(qū)動中國射頻龍頭拐點將至
卓勝微是中國射頻前端解決方案的龍頭企業(yè)。公司專注于射頻集成電路領域的研究、開發(fā)、生產(chǎn)與銷售，主要向市場提供射頻開關、射頻低噪聲放大器、射頻濾波器、射頻功率放大器等射頻前端分立器件及各類模組產(chǎn)品解決方案，同時公司還對外提供低功耗藍牙微控制器芯片。（1）公司射頻前端分立器件和射頻模組產(chǎn)品主要應用于智能手機等移動智能終端產(chǎn)品，客戶覆蓋全球主要安卓手機廠商，同時還可應用于智能穿戴、通信基站、汽車電子、藍牙耳機、VR/AR 設備及網(wǎng)通組網(wǎng)設備等需要無線）公司低功耗藍牙微控制器芯片主要應用于智能家居、可穿戴設備等電子產(chǎn)品。
公司2022 年實現(xiàn)收入36.77 億元和歸母凈利潤10.69 億元。2022 年，國際形式復雜多變、宏觀經(jīng)濟變化等給消費市場蒙上了陰影，下游智能手機市場消費需求疲軟，短期內(nèi)對公司經(jīng)營業(yè)績造成一定壓力。同時，為夯實內(nèi)生動力，構(gòu)建長期可持續(xù)發(fā)展的核心競爭力，2022 年公司穩(wěn)步推進芯卓半導體產(chǎn)業(yè)化建設項目，持續(xù)加大研發(fā)投入和人才儲備力度，通過對射頻濾波器及相應高端模組產(chǎn)品的布局和投資，打造工藝制造能力，導致研發(fā)費用、經(jīng)營費用提升。
射頻前端芯片是移動智能終端產(chǎn)品的核心組成部分，而智能手機是移動智能終端中普及率最高、形態(tài)最多元、需求量最大的產(chǎn)品。近年來，通信技術發(fā)展驅(qū)動手機不斷迭代升級，智能手機功能日益強大，逐步向高性能、智能化、高集成度方向發(fā)展。邁入2022 年以來，受到下游需求疲軟、通貨膨脹、供應鏈變化等因素的影響，智能手機市場供需兩端均受到了不同程度的影響。
根據(jù)Yole Development 統(tǒng)計顯示，2022 年智能手機出貨量同比下降約10.0%，總計12.29 億部。同時隨著5G 頻段的增加和5G 手機滲透率加大，5G應用會進一步在全球范圍內(nèi)發(fā)展，2022 年5G 手機占全球智能手機出貨量50%左右，預計2022-2028 年5G 手機年均復合增長率將達到12%。
中國依然是手機需求量最大的市場之一。據(jù)中國信通院數(shù)據(jù)顯示，2022 年，國內(nèi)市場手機總體出貨量累計2.72 億部，同比下降22.6%，其中，5G 手機出貨量2.14 億部，同比下降19.6%，占同期手機出貨量的78.8%，我國手機市場已基本完成向5G 過渡。
展望未來，隨著宏觀經(jīng)濟逐步回暖，智能手機的出貨量將有望回升，下游智能終端產(chǎn)品將驅(qū)動射頻前端芯片市場正向發(fā)展，舜宇光學2023 年4 月手機鏡頭出貨量已趨于穩(wěn)定。據(jù)TechInsights，2023 年Q1，全球智能手機出貨量2.691 億部，同比下降14%；中國智能手機出貨量6250 萬部，同比下降13.1%。舜宇光學2023 年4 月手機鏡頭出貨量9559.9 萬件，環(huán)比上升13.4%，主要系各大智能手機品牌廠商為新機發(fā)布而備貨。
全球射頻前端市場空間巨大。根據(jù)Yole Development 的統(tǒng)計與預測，2022 年移動終端射頻前端市場為192 億美元，到2028 年有望達到269 億美元，2022-2028 年年均復合增長率將達到5.8%。其中發(fā)射端模組市場規(guī)模預計122億美元，接收端模組預計45 億美元，分立濾波器預計30 億美元，分立傳導開關預計9 億美元，天線 億美元，分立低噪聲放大器預計12 億美元。
射頻前端器件是通信系統(tǒng)的關鍵零部件，全球射頻前端市場集中度較高，根據(jù)Yole Development 數(shù)據(jù)，2022 年度，全球前五大射頻器件提供商占據(jù)了射頻前端市場約80%的份額，其中包括Broadcom 19%，Qualcomm 17%，Skyworks 15%，Qorvo 15%，Murata 14%。
三、模組布局不斷深入：接收端中國龍頭，發(fā)射端積極布局集成化、模組化成為射頻前端產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向。隨著通信技術升級，通信應用越來越廣泛，對射頻前端芯片的需求也日益豐富。5G 通訊技術使得射頻前端需要支持的頻段數(shù)量大幅增加，需要組成部件的數(shù)量也急劇增多，且5G 通訊設備還需要向下兼容以往的通信制式，所需要的部件更加龐大。同時高頻段信號處理難度增加導致射頻器件的性能要求大幅提高，因此，使得5G 射頻前端芯片架構(gòu)日趨復雜，量價齊升。然而，移動終端設備內(nèi)部留給射頻前端芯片的空間一直以來在逐漸減少，為滿足移動智能終端小型化、輕薄化、功能多樣化的需求，射頻前端芯片將逐漸從分立器件走向集成模組化。
射頻模組是將射頻開關、低噪聲放大器、濾波器、雙工器、功率放大器等兩種或者兩種以上功能的分立器件集成為一個模組，從而提高集成度與性能并使體積小型化。射頻模組根據(jù)集成方式的不同可分為不同類型不同功能的模組產(chǎn)品，公司的射頻模組產(chǎn)品包括DiFEM（接收模組，集成射頻開關和濾波器）、L-DiFEM（接收模組，集成射頻低噪聲放大器、射頻開關和濾波器）、GPS 模組（集成射頻低噪聲放大器和濾波器）、LFEM（接收模組，集成射頻開關、低噪聲放大器和濾波器）、LNA BANK（接收模組，集成多個射頻低噪聲放大器和射頻開關）、L-PAMiF（主集收發(fā)模組，集成射頻功率放大器、射頻開關、濾波器、低噪聲放大器）等。其中DiFEM、L-DiFEM、GPS 模組適用于sub-3GHz 頻段，LFEM 和L-PAMiF 適用于sub-6GHz 頻段，LNA BANK 在sub-3GHz 與sub-6GHz 頻段皆有相適應的產(chǎn)品，上述射頻模組產(chǎn)品主要應用于移動智能終端。
卓勝微射頻前端產(chǎn)品系列日益豐富，應用領域不斷拓寬。產(chǎn)品類型從分立器件到射頻模組逐步豐富；產(chǎn)品應用領域從智能手機向通信基站、汽車電子、藍牙耳機等領域拓展；產(chǎn)品工藝從單一的成熟工藝到參與研發(fā)先進工藝，以及到多種材料與工藝的結(jié)合；業(yè)務模式從僅參與供應鏈中的設計研發(fā)到設計研發(fā)、晶圓制造及封裝測試的全產(chǎn)業(yè)鏈參與。
隨著在射頻領域的多年深耕和積累，卓勝微產(chǎn)品品類從較為單一的射頻低噪聲放大器、射頻開關到射頻低噪聲放大器、射頻開關、射頻濾波器、射頻功率放大器的四大射頻器件完整覆蓋；產(chǎn)品類型從分立器件到射頻模組逐步豐富，并具備根據(jù)各種應用需求靈活集成各類模組的技術能力，公司已基本實現(xiàn)射頻前端分立器件和射頻模組的全面覆蓋。目前公司產(chǎn)品從分立器件逐步向射頻模組過渡，射頻模組產(chǎn)品收入占總營收的比重呈現(xiàn)逐年提升的趨勢，2022 年射頻模組銷售占比達到30.42%，較2021 年同期提升4.51 個百分點。
2022 年，公司SAW 濾波器產(chǎn)品的工藝研發(fā)平臺建設已全部完成，“智能質(zhì)造”品質(zhì)體系基本搭建完畢，產(chǎn)品各項性能指標滿足客戶要求，并已通過大部分品牌客戶稽核。同時，自產(chǎn)的SAW 濾波器和高性能濾波器已進入規(guī)模量產(chǎn)階段，雙工器和四工器已處于向客戶送樣推廣階段。集成自產(chǎn)濾波器的DiFEM、L-DiFEM、GPS 模組等產(chǎn)品已處于客戶端量產(chǎn)導入階段。
四、Fab-Lite 模式：推進芯卓半導體產(chǎn)業(yè)化項目建設Fab-Lite 模式是由IDM 模式演變而來的模式，指標準化程度較高的生產(chǎn)環(huán)節(jié)通過委外方式進行，而對于部分關鍵產(chǎn)品的特殊工藝則由企業(yè)自主完成，從而實現(xiàn)生產(chǎn)效率的提升與成本空間的壓縮，有利于企業(yè)實現(xiàn)設計、制造等環(huán)節(jié)協(xié)同優(yōu)化，有助于充分發(fā)掘技術潛力，能有條件率先實驗并推行新的產(chǎn)業(yè)技術。
2022 年，公司持續(xù)加大在射頻前端領域資源平臺的投入，芯卓半導體產(chǎn)業(yè)化項目建設順利實施，完成向Fab-Lite 模式的轉(zhuǎn)變。
1、6 英寸濾波器晶圓生產(chǎn)線以超預期速度進入規(guī)模量產(chǎn)階段近年來，公司始終將重心放在芯卓半導體產(chǎn)業(yè)化項目的建設上。公司于2020 年第四季度末啟動芯卓半導體產(chǎn)業(yè)化項目建設，僅用時14 個月，便以超出預期規(guī)劃的速度完成了從廠區(qū)建設至工藝通線各項進度節(jié)點的規(guī)劃，成功搭建國際先進的6 英寸濾波器生產(chǎn)線 英寸濾波器產(chǎn)線進入工藝通線階段，第二季度進入小批量生產(chǎn)階段。2022 年年末，公司自建的濾波器產(chǎn)線已經(jīng)全面進入規(guī)模量產(chǎn)階段。
2022 年，公司SAW 濾波器產(chǎn)品的工藝研發(fā)平臺建設已全部完成，并已通過大部分品牌客戶稽核。同時，自產(chǎn)的SAW 濾波器和高性能濾波器已進入規(guī)模量產(chǎn)階段，雙工器和四工器已處于向客戶送樣推廣階段。集成自產(chǎn)濾波器的DiFEM、L-DiFEM、GPS 模組等產(chǎn)品已處于客戶端量產(chǎn)導入階段。
2、12 英寸IPD 晶圓生產(chǎn)線 英寸濾波器產(chǎn)線的基礎上，通過添置先進設備，構(gòu)建專業(yè)技術人才團隊，逐步推進打造12 英寸IPD 濾波器產(chǎn)品的生產(chǎn)制造能力。2022 年，IPD 濾波器產(chǎn)品已完成工藝通線及產(chǎn)品級驗證進入小批量生產(chǎn)階段。
卓勝微于2023 年4 月3 日發(fā)布股權激勵公告，100%授予條件為2023-2025 年營業(yè)收入不低于42.31/50.78/60.93 億元，80%授予條件為2023-2025 年營業(yè)收入不低于40.47/44.71/53.52 億元。公司于2023 年4 月26 日完成首次授予，其中授予數(shù)量194 萬股、授予價格為61.64 元/股、激勵對象總?cè)藬?shù)為205 人。
盈利預測、估值與評級：由于下游手機需求疲軟，我們下調(diào)公司23-24 年歸母凈利潤預測為11.02/15.27 億元（調(diào)整幅度為-26.58%/-24.48%），原預測值分別為15.01/20.22 億元，新增公司25 年歸母凈利潤為19.78 億元的預測，對應目前PE 分別為51X/37X/28X。公司濾波器、發(fā)射端模組等新產(chǎn)品有望起量，我們持續(xù)看好公司模組化布局和射頻前端的競爭力，維持“買入”評級。
風險提示：下游需求不及預期風險；庫存消化不及預期風險；新產(chǎn)品研發(fā)或客戶導入進度不及預期風險；行業(yè)競爭加劇風險。
